A cura di Angelo Meda, Responsabile Azionario di Banor

Il motore gira forte, ma i consumi iniziano a rallentare

Mentre la crescita tiene, sotto la superficie emergono segnali di maggiore cautela nei consumi.

Per molti mesi gli investitori hanno chiesto all’economia mondiale una cosa apparentemente semplice: continuare a crescere senza ricadere in recessione. Ora che il motore risponde al primo colpo, sale rapidamente di giri e sembra affrontare la salita senza difficoltà. Dal sedile posteriore arriva però una voce meno rassicurante perché il consumatore non sembra altrettanto impaziente di comprare il quarto paio di sneakers o il quinto pantalone tecnico.

È il paradosso delle ultime settimane. Gli aggregati macroeconomici descrivono un’economia americana resistente, utili societari elevati e investimenti in accelerazione. I mercati azionari hanno quindi continuato a viaggiare vicino ai massimi. Tuttavia, sotto il cofano non tutti i componenti girano alla stessa velocità: l’intelligenza artificiale continua ad ordinare GPU (i chip utilizzati per le elaborazioni dei modelli di AI), mentre sul fronte dei consumi discrezionali il consumatore ha già iniziato a controllare il prezzo prima di mettere il prodotto nel carrello.

La scorsa settimana il rapporto sul lavoro americano ha evidenziato la creazione di 162.000 nuovi posti ad agosto (quasi tre volte i 56.000 attesi dal consenso). Inoltre, il tasso di disoccupazione è rimasto fermo al 4,1%, la partecipazione è salita al 61,6% e le retribuzioni orarie medie sono cresciute dello 0,3% nel mese e del 3,1% su base annua. Anche giugno e luglio sono stati rivisti complessivamente al rialzo di 55.000 unità.

Va tenuto conto che il dato è forte, ma non racconta un’accelerazione uniforme in tutti i settori.

Lo stesso messaggio arriva dalla domanda interna. Nel secondo trimestre le vendite finali reali agli acquirenti privati domestici sono cresciute del 4,2% annualizzato, molto più del PIL complessivo. Il problema è che anche l’indice dei prezzi pagati è salito a 72,6, il livello più alto dall’agosto 2022.

In condizioni normali, più occupazione e più ordini sarebbero accolti con applausi, ma con l’inflazione ancora sopra l’obiettivo una buona notizia economica può trasformarsi in una cattiva notizia per le valutazioni. Subito dopo il payroll, il rendimento del Treasury a due anni è risalito intorno al 4,40% e quello decennale vicino al 4,80%, mentre i future azionari hanno perso terreno. Il mercato ha interpretato il dato come un segnale di minore pazienza della Federal Reserve.

A luglio il deflatore PCE cresceva ancora del 3,7% su base annua e la componente core del 3,3%. Il presidente della Fed Kevin Warsh ha descritto il mercato del lavoro come coerente con la piena occupazione, le condizioni finanziarie difficilmente restrittive e l’inflazione ancora troppo elevata. Il rapporto odierno non obbliga a un rialzo dei tassi, ma riporta con forza l’ipotesi sul tavolo: se la temperatura non scende, il termostato monetario dovrà essere regolato verso il freddo.

Il dato sul lavoro suggerisce che il consumatore americano dispone ancora di reddito, ma i risultati di alcune società legate ai consumi discrezionali indicano che la sua disponibilità a spendere non è illimitata.

A luglio la spesa nominale delle famiglie è aumentata dello 0,2%, però in termini reali è rimasta sostanzialmente piatta. Il consumatore continua a spendere per abitazione, sanità, viaggi, ristorazione e servizi finanziari, ma appare più selettivo su abbigliamento, calzature e altri acquisti rinviabili.

Un posto di lavoro stabile protegge la spesa complessiva, tuttavia tassi elevati, energia cara e inflazione cumulata riducono il reddito disponibile marginale.

Anche la distribuzione del reddito conta. Le famiglie più esposte al credito al consumo e ai costi abitativi avvertono il rialzo dei tassi prima degli indici azionari; i nuclei con redditi più elevati e patrimoni finanziari beneficiano invece di mercati forti e rendimenti monetari interessanti.

Le Borse riflettono perfettamente questa divergenza. In agosto l’S&P 500 è salito del 2,7%, sostenuto da utili elevati e dal ciclo di investimenti nell’intelligenza artificiale. L’indice ponderato per la capitalizzazione ha però battuto ancora quello equiponderato: pochi motori molto potenti hanno trainato l’intera vettura. Da una parte, gli hyperscaler ordinano data center, chip e infrastrutture; dall’altra, una parte del retail si interroga su promozioni, traffico nei negozi e sensibilità al prezzo.

Fuori dagli Stati Uniti il quadro è altrettanto disomogeneo. Il TOPIX giapponese ha guadagnato il 3,9% in agosto e l’Asia emergente il 3,4%, con Taiwan sostenuta dalla filiera tecnologica. L’Europa è avanzata meno, frenata dal rialzo dei rendimenti e dal costo dell’energia. In Cina, il rimbalzo di luglio si è rapidamente raffreddato davanti a nuovi segnali di debolezza della domanda interna. Il tema comune è evidente: i mercati premiano gli investimenti strutturali e le società capaci di difendere i margini, ma diventano molto meno indulgenti quando la crescita dipende dal portafoglio del consumatore.

Per chi gestisce portafogli, il quadro resta costruttivo ma richiede maggiore selettività. La crescita degli utili, gli investimenti e la solidità occupazionale giustificano ancora una presenza sull’azionario. Tuttavia, rendimenti obbligazionari più elevati e inflazione persistente riducono il margine per un’ulteriore espansione indiscriminata dei multipli. In questa fase non basta sapere che l’auto va veloce: bisogna sapere quale componente sta fornendo la potenza e quale sta per chiedere assistenza.

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